外卖大战的潮水退去，才知道谁在裸泳。

(资料图片仅供参考)

2026年2月26日晚，瑞幸咖啡交出了一份“冰火两重天”的成绩单：2025年第四季度，营收同比增长32.9%至127.77亿元，净利润却同比暴跌39%，仅剩5.18亿元。

全年来看，492.88亿元的营收、3.1万家门店、4.5亿累计交易客户——这组数字放在任何一家消费企业面前，都堪称耀眼。但资本市场显然读出了另一层意思：财报发出后，瑞幸在粉单市场连跌两日，市值蒸发近7%。

投资者的不安不难理解。营收增长近三分之一，利润却缩水近四成。卖出了更多的咖啡，留在口袋里的钱却变少了。

这杯咖啡的利润，到底被谁喝掉了？

01狂奔不止：平均每1.1小时，多一家瑞幸

要理解瑞幸今天的处境，必须先回到它过去三年的扩张逻辑。

2022年，瑞幸走出财务造假的至暗时刻，迎来了一段难得的好日子。那一年年底，门店数量8000多家，门店利润率接近30%，堪称“黄金时代”。

但好日子没过多久。2022年10月，瑞幸的“影子”来了——库迪咖啡横空出世，创始人正是瑞幸的“前任”陆正耀和钱治亚。库迪以9.9元一杯的极限低价杀入市场，迅速掀起价格战。

瑞幸不得不接招。2023年，“9.9元喝一杯”全面铺开，同步开启疯狂扩店模式。6月破万店，2024年7月破两万店，到2025年底——31048家。

过去两年，平均每1.1个小时，世界上就多出一家瑞幸门店。

2025年全年净增8708家，比2024年多开了2600多家。一年新开的门店数，超过了星巴克中国的全部门店总数。

门店版图之外，瑞幸的触角还在向海外延伸：新加坡80多家店，已是当地第二大咖啡连锁品牌；马来西亚的加盟模式快速复制；甚至在美国——星巴克的大本营，也落下了9颗棋子。

这台扩张机器看似永动，但引擎正在发出异响。

按照华源证券的测算，以城镇居民可支配收入为基准，瑞幸国内的开店天花板约为3.9万家。如今已逼近3.1万家，剩余不到8000家的增量空间——按照近两年的速度，也就够再跑一年多。

更关键的是，当门店网络到达一定密度，新开一家店不再意味着做大蛋糕，而是在切自己的蛋糕。

数据已经在说话。2025年第四季度，瑞幸自营门店的同店销售增速仅为1.2%，而前三个季度分别是8.1%、13.4%和14.4%。从高速公路一头扎进了停车场。

02外卖大战：一场让瑞幸又爱又恨的风暴

如果说门店扩张是瑞幸的“主动选择”，那么2025年的外卖大战，则是一场裹挟了整个行业的“被动战争”。

2025年二季度，外卖平台掀起针对咖啡茶饮的补贴大战。对瑞幸这样自营门店占比超六成的品牌而言，平台补贴几乎是“天上掉馅饼”——消费者涌入，订单暴增，月均交易客户从一季度的7400万飙升至三季度的1.12亿。

那是一段令人兴奋的蜜月期。二、三季度营收猛增，单季突破百亿成为常态，瑞幸也在此期间重新踩下扩张油门，仅三季度就新开了3000多家店。

但蜜月总会结束。

进入四季度，外卖平台补贴力度明显收缩。潮水退去，账单浮出水面。

配送费用，成了吞噬利润的最大黑洞。

2025年全年，瑞幸的配送费用达到68.79亿元，较2024年暴涨143.8%。四季度单季16.31亿元，同比增长94.5%。三季度最夸张，配送费占营收比重一度冲到18.9%——每卖100元咖啡，将近19元要交给骑手。

CEO郭谨一在业绩会上坦言，外卖平台补贴力度在行业淡季明显收缩，外卖占比虽环比有所下降，但仍处在较高水平。

这道选择题残酷而简单：不接外卖的单，客户被别人抢走；接了外卖的单，利润被配送费吃掉。

瑞幸被卡在了两难之间。

CFO安静透露了一个好消息——单均配送成本同比有所下降，这反映了规模效应正在起作用。但杯水车薪。当外卖订单量本身翻了一倍多，单均成本的微幅下降，远远抵不过总量的暴增。

四季度，瑞幸自营门店的营业利润率降至15%，比上年同期的19.8%足足低了4.8个百分点。自营门店贡献着超过七成的收入，它的利润率一承压，全盘皆感寒意。

郭谨一给出了一个方向性的判断：“瑞幸是一个以快取为主的门店模型，咖啡业务最终要回归自提为主的常态，外卖更多是阶段性的补充。”

话虽如此，但从外卖回归自提，需要时间，更需要消费者习惯的重新调教。而这段过渡期里，利润的阵痛是实打实的。

03群狼环伺：瑞幸的“敌人”，越来越多

外卖大战退潮只是一个挑战。更深层的焦虑，来自瑞幸身后越来越长的追兵名单。

第一梯队的老对手，一个都没掉队。

库迪咖啡——那个靠9.9元搅局起家的“影子”——到2025年底已经拥有18000家门店。尽管2026年初宣布取消全场9.9元的活动，但它用低价换来的规模已经扎下了根。

蜜雪冰城旗下的幸运咖，凭借6元一杯的定价从下沉市场杀出，2025年步入万店行列。挪瓦咖啡则靠“店中店”的寄生模式，同期也迈过了万店门槛。

而最大的变量，来自一个熟悉的名字——星巴克。

2025年11月，星巴克中国“卖身”博裕资本，加快本土化运营节奏。曾经高高在上的“第三空间”，如今要下沉到3000个县城，计划开出20000家门店。当星巴克放下身段，瑞幸将不得不面对一个既有品牌势能、又有本土灵活性的对手。

第二梯队的跨界玩家，来得更猛。

古茗——13000多家门店——超过8000家已经配备咖啡机，限时活动把咖啡价格压到2.9元，常规价格在9.9元到13.9元之间，精准卡在瑞幸的价格带上。沪上阿姨早在2022年就推出独立品牌“沪咖”，如今已有2000多家门店，客单价11到15元，与瑞幸高度重合。

更不用提喜茶、奈雪的茶在门店里加入咖啡饮品，麦当劳旗下的麦咖啡超过3500家，肯德基旗下的肯悦咖啡达到2200家。

甚至连京东和好特卖都来了。京东七鲜推出"双杯美式"仅售9.9元，好特卖部分门店上线3.9元的咖啡。华莱士更是祭出9.9元咖啡月卡，最多可兑210杯——有人戏称，这是用“开水”的价格卖咖啡。

这些跨界选手的可怕之处在于：它们在原领域积累了成熟的供应链和密集的门店网络，增设一条咖啡产品线几乎是“顺手为之”，模式更轻、成本更低。一旦跑通，就能迅速铺开。

瑞幸董事长黎辉在复盘时说过一句意味深长的话：“2022年我们过了一段非常好的日子，门店利润率接近30%。但当时我们在还没有实现绝对市场领先地位的情况下，有一个过高的利润率，以至于市场出现了很多竞争者。”

这句话解释了瑞幸2025年为什么宁愿牺牲利润也要拼命扩张——这一次，它不想再重蹈覆辙。

04告别9.9：瑞幸正在重新回答“我是谁”

外有群狼环伺，内有利润承压，瑞幸不可能在原地打转。

一个越来越清晰的信号是：瑞幸正在试图撕掉“9.9元”的标签。

早在2024年3月，瑞幸就开始收紧9.9元活动的覆盖范围，缩减优惠